6月份银行调降存款利率后，同步调降了1年和5年期LPR，基本耗尽了存款利率调降带来的成本下降，目前银行净息差压力并未得到有效缓解，因此，我们认为下半年银行存款利率仍有继续调降的必要和可能。

实际上，6月份存款利率下调后，银行的机构行为已经出现了边际变化：

1） 农村金融机构“波段交易”热情的增加。下半年，农村金融机构的“波段交易”仍将持续，助推债市震荡格局，可注意把握逢高布局的潜在机会。


(相关资料图)

2） 大型商业银行增加了对短债的配置：① 5月以来信贷持续走弱，大行同样需要配置资产来满足负债成本要求。② 存款利率下调后，使得短端现券吸引力上升。但是，下半年受供给和银行本身久期偏好影响，即便存款利率调降也很难吸引银行资金系统性拉低长端利率。

1、存款利率还会调降吗？

1.1

银行净息差改善了吗？

从2020年起，商业银行净息差呈现逐渐下降的趋势，银行盈利空间不断挤压。这一趋势已经得到了监管层面关注，今年4月份时，利率自律机制发布的《合格审慎评估实施办法》中，将银行净息差是否达到1.8%纳入考核。

然而截至今年一季度，大型商业银行和城商行净息差已经跌破考核标准，分别来到1.69%和1.63%水平。与此同时，股份行和农商行的净息差水平也出现下滑，分别来到1.83%和1.85%，接近“警戒”水平。

如果以全市场上市银行为样本，观测今年一季度净息差跌破1.8%水平的银行数量占比，目前已经达到了34.8%，显著高于2020年时期水平。

可见，银行盈利环境目前确实存在一定压力，通过调降存款利率，有助于缓解银行净息差下行趋势，对稳定金融系统、信贷投放而言有一定必要性。于是6月份银行先后经历了，存贷款利率下调：

存款利率方面，6月8日，6大行统一下调存款利率。以工商银行为例，活期存款利率下调5BP，2、3、5年期定期存款利率分别下调10、15及15BP。贷款利率方面，1年期和5年期LPR同步下调10BP。

虽然存款利率的下调有助于减轻银行的负债压力，但贷款利率的同步下调，也会拖累资产端的“生息”能力。那么，6月份的存贷利率“降息”后，银行净息差究竟是否得到改善？

我们以上市大型商业银行、股份行和城商行为参考样本。对其负债端和资产端利息降幅进行测算：

1） 资产端：由于6月份1年LPR和5年LPR均下调10BP，我们假设贷款利率整体下调10BP。

2） 负债端：本轮存款利率降息，以6大行为例，活期存款方面，利率普遍下调5BP。定期存款方面，1年、2年、3年及5年定期存款利率分别下调0、10、15及15BP，我们取平均值，假定定期存款利率整体下调10BP。

对所有科目利率下调幅度按照各自占计息资产（负债）占比加权，便可得到银行资产和负债端的利息下降幅度，最后通过计算（资产端利息变动-负债端利息变动）/生息资产总额，便可计算出银行净息差变动幅度。

对所有银行净息差变动按照生息资产规模进行加总，便可以大致推算出全市场银行净息差变动幅度。由于6月份大行带头调降存款利率后，仍有部分中小行尚未“迅速跟上”，从而造成目前股份行和城商行的净息差下滑较为显著。

但即便考虑后续中小行的潜在补降，大型商业银行、股份行和城商行净息差仍会继续下行0.5、1.4及0.4BP。可见，6月份的存贷利率同步下调，不但没有改善银行净息差，反而使得市场整体净息差有所下降。

因此，我们认为6月份银行净息差压力并未得到明显改善，下半年银行存款利率或将进一步下调。

1.2

银行机构行为有何变化？

存款利率调降后，对银行机构行为产生了哪些影响？由于税收和风险计提等因素，相较于信用债，商业银行更偏好利率债。而在利率债中，商业银行交易国开债需要额外缴付增值税以及所得税，因此我们主要观察商业银行净买入国债情况。

由于6月存款降息中，部分中小银行并未迅速跟上大行调降利率，在国债净买入数据上暂时没有出现变化。但是如果观察大型商业银行和农村金融机构的净买入行为，或许已经出现了一些变动，主要体现在两个方面：

1） 农村金融机构并未大幅增持，但“波段交易”现象有所加剧。参考历史上，农村金融机构的购债窗口期主要集中在一季度和四季度，背后的原因在于，一季度“开门红”导向下，大行有充足的信贷投放渠道，而农村金融机构缺少优质投向，在资产端只能向配置上多腾挪一些空间。

二季度以来，农村金融机构增持节奏明显放缓，但是波段交易的现象开始加剧。一方面，农村金融机构缺少贷款投放，负债端需要依赖债券投资。另一方面，今年以来利率不断下行，简单持有或许并不足以覆盖负债成本。

存款利率调降后，由于在1季度早早配好了债券的农村金融机构并未大幅增持利率债，但是加减久期的波段操作幅度有所增加。主要原因有二：① 短期内利率继续向下突破的胜率和赔率有限，需要更为激进的“波段”操作来增厚收益；② 存款利率的下降边际降低了“波段操作”的试错成本。

我们认为，这个现象在今年3季度仍会继续存在，存款利率或许会继续调降，虽然很难引导农村金融机构大幅增配利率债，但可能会“鼓励”农村金融机构进行波段操作，进而加剧利率的区间震荡。

2） 大行正在逐渐增配短债。今年“开门红”行情在一季度时期演绎地较为充分，但信贷冲量行情结束后，近期大行的购债行为正出现边际上的变化，6月份以来，大型商业银行增持短端利率债的现象十分显著。

这背后一方面是“开门红”行情结束后，可供银行投放信贷渠道减少，这一点从近期票据市场利率走势也可以看出。5月份以来，票据利率显著弱于历史同期，预示着银行信贷投放大概率偏弱，因而使得大行不得不边际多配置一些债券。另一方面，存款利率调降后，原来商业银行“买不下手”的现券吸引力提升。

下半年，如果银行存款利率继续调降，叠加目前中小银行“补降”，则有望继续吸引银行增配利率债。但是对长端利率的影响或许相对有限：

① 我们在《如何测算机构持仓久期？》中曾经分析过，由于负债端的申赎相对灵活，银行持仓久期有限，无法大规模增持长债，这也是为什么存款利率下调后，大行主要增持的是剩余期限1年及以下国债；

② 历史上来看，3季度开始国债逐渐进入发行高峰期，存款利率下调后，银行增持需求上升的同时，也会被供给的增加边际对冲。

1.3

总结

整体来看，6月份银行调降存款利率后，同步调降了1年和5年期LPR，基本耗尽了存款利率调降带来的成本下降，目前银行净息差压力并未得到有效缓解，因此，我们认为下半年银行存款利率仍有继续调降的必要和可能。

6月份银行存款利率调降后，银行机构行为出现了边际变化，具体表现为：

1） 农村金融机构“波段交易”热情的增加，背后原因有二：①短期内债市胜率赔率下降，缺少信贷投放渠道格局下，需要投资端发力；② 负债端成本下降，降低了“波段交易”的试错成本。下半年，农村金融机构的“波段交易”仍将持续，助推债市震荡格局，可注意把握逢高布局的潜在机会。

2） 大型商业银行增加了对短债的配置：① 5月以来信贷持续走弱，大行同样需要配置资产来满足负债成本要求。② 存款利率下调后，使得短端现券吸引力上升。但是，下半年受供给和银行本身久期偏好影响，即便存款利率调降也很难吸引银行资金系统性拉低长端利率。

2、机构现券成交监控

2.1

谁在买，谁在卖？

1）利率债市场，本周空头集中度继续下行，其中农村金融机构由减持转为增持是主要原因，本周农村金融机构累计增持699.3亿元。

2）信用债市场，本周多头集中度有所下行，主要表现为以理财、农村金融机构、基金为代表的机构均边际增加了净买入量。

3）同业存单市场，本周多头集中度有所上行，主要表现为农村金融机构大幅净增持1110.6亿元，较上周增加1059.3亿元。

4）其他债（二级资本债和永续债），空头集中度有所上行，主要表现为股份行加大减持量，本周累计净减持226.5亿元，较上周增加203.7亿元。

2.2

广义资管买什么？

3、机构资金跟踪

3.1

资金价格

跨季行情结束后，流动性重返宽松。R007和DR007分别收于1.88%和1.76%，较上周分别下行124BP和42BP。6个月国股转贴利率收于1.49%，较上周上行14BP。

3.2

融资情况

本周银行间质押式逆回购余额119898.9亿元，较上周增加6.49%。从广义资管来看，本周基金公司、银行理财分别净融资1007.0亿元及-1986.9亿元。

4、机构行为量化跟踪

4.1

把脉基金久期

本周市场绩优和一般利率债基金久期测算值分别为3.42和3.47，均较上周有所上行。

4.2

“资产荒”指数

4.3

机构行为交易信号

4.4

银行理财破净情况

本周全市场理财产品破净率较上周小幅上行，全部产品和理财子公司产品破净率分别收为2.7%及3.5%。

4.5

机构杠杆全知道

本周全市场杠杆率为109.9%，较上周上升0.7个百分点。广义资管方面，本周保险机构杠杆率录得114.6%，较上周下降2.3个百分点；基金杠杆率录得109.1%，较上周下升0.2个百分点；券商杠杆率录得201.4%，较上周上升3.1个百分点。

5、广义资管格局

风险提示：需要警惕流动性的“退潮”；历史数据不能完全作为未来市场走势参考；模型测算可能存在误差。

关键词：