2007年10月16日，沪指创下6124点的盘中历史高点，当天收盘报6092点，上涨1%。2023年10月16日，沪指报3073点，下跌0.46%。

16年过去了，沪指成功被腰斩。请问，人生又有多少个16年？

当下，持仓A股的散户投资者备受煎熬，悲观哀气的情绪无法释怀，快到了扛不住的状态。也不知道接下来会不会发生连带的基民赎回浪潮，如果是那样的话，市场底可能比现在预期的还要低。


(资料图)

节前，大家都期盼着红10月，回回血。但事与愿违，A股节后连续下挫，上周四因汇金入市勉强红了一天，其余时间无非是跌多跌少而已。

今日，深成指和创业板指均一度大跌逾2%，同创2020年3月以来新低，较历史高峰分别回撤37.8%、45%。沪指也蠢蠢欲动，想要挑战前期新低的3053点。

活跃资本市场，提振投资者信心。但现实是，现在投资者的信心越来越低。这或许亦是熊市底部的鲜明特征吧！

01

出台了这么多利好政策，A股奈何就是不认账？

在我看来，受到压制的重要因素源于美联储的货币政策没有出现明确拐点。对于11月或12月是否还会加息，市场分歧还是比较大的。至于降息节点，更加没有一致预期了。

9月21日，美联储议息会议给予了市场很鹰派的指引，认为美国经济整体表现比之前预期要好，上调今年以及明年的经济展望。同时，降息时点延后以及降息幅度打折。

后来，披露的一系列宏观数据也大致符合美联储的判断。

10月12日，据官方披露，美国9月CPI季调环比增长0.4%，同比3.7%，与上月持平，高于市场预期的3.6%。核心CPI季调环比0.3%，同比4.1%，与市场预期一致，较上月小幅放缓0.2个百分点。

能源项中，6-9月其价格同比跌幅从16.7%快速收敛至0.5%，对于CPI的拖累大幅减缓。食品项中，其通胀时隔两年再度下滑至4%以下，环比增速也已连续7个月保持在0.2%下方。

但“弱商品，强服务”状态仍然体现在核心通胀之中。其中，核心服务通胀同比增速高达5.7%，环比增速也反弹至0.6%。其房租项同比增7.2%，环比增0.6%，仍然是通胀最大贡献项。

该份通胀数据引爆了汇率市场和债券市场。当日，美元指数大涨0.8%，一举逆转过去6连阴的状态。此外，国债也遭到抛售，2年期上升8.7BP，5年期上升11.6BP，10年期上升13.9BP，30年期上升16BP。

更为不妙的是，美国国债市场出现需求疲软现象。10月12日，美国发行了200亿美元的30年期债券，但由于投资者需求惨淡，一级交易商不得不占接受18.2%的债券，超出了今年平均值的10.72%。

此次市场接受的30年期国债最高收益率为4.837%，为2007年8月以来最高，较前次标售高将近50个基点，也比标售前预期的收益率高出近4个基点。

国债市场需求遇冷，也让市场崩不住了，加速了债券价格的下跌。原因不复杂，就是美债长期的大买家——海外主要央行正在从美债市场撤离，接盘接不动了。其次，美联储不但不买，反而持续缩表，而剩下的需求仅依靠美国国内投资者进行消化，其实是比较难的。

未来几个月，国债市场需求与供给的失衡其实是全球金融市场的一个潜在风险。因为它是各大市场的定价中枢与定价锚。最核心的地方若飞出黑天鹅，那么是有一定可能发生非线性金融风险的，类似上半年的SVB倒闭或2020年3月的冲击。

总结来看，美国通胀仍有粘性，劳动力市场和宏观经济表现仍然较强，以致于美联储的货币政策无法很快转向。

因此，美元指数和美债收益率也居高不下，对于全球风险资产的制约是比较明显的，自然也包括A股。

再看国内基本面，8-9月的各项宏观指标均表明了经济已经触底，但复苏强度偏弱。其次，房地产市场仍然没有出清，以及地方债务化解也没有看到显著重大进展。

国内偏弱的基本面复苏，加之外围因素压力较大，以致于A股迟迟没有迎来流畅性的修复行情。反倒是在持续的悲观情绪中，不断螺旋下跌。

02

在阴跌不止的行情下，消费白马接二连三出现闪崩。

上周，牧原股份大跌7.6%，前后2日累跌近12%。今日，海天味业再度大跌7.89%，创4年半新低，前后3日暴跌11%。

对此，有观点认为海天大跌或与三季报业绩不理想有关。对此，海天味业方面表示，公司生产经营一切正常，公司三季报将在10月31日披露。

海天从历史高位的124元一路下杀至当前的35.85元，累计跌幅已经高达70%。市值蒸发超过5000亿元，最新市值不足2000亿元。海天的估值水平也从120倍回撤至当前的33.78倍。

海天除了挤估值泡沫外，基本面确实也出现了恶化。

2021年，海天营收同比增长9.7%，创下2010年有业绩披露记录以来的最低水平。之前12年，有9年营收增速都超过15%。归母净利润同比增长4%，创下2011年以来最低水平。之前11年，有9年增速超过20%。

2022年营收增速再次放缓至2.4%，归母净利润更是出现罕见的负增长，幅度为-7.22%。

今年上半年，海天营收129.66亿元，出现前所未有的负增长（-4.19%），归母净利润30.96亿元，同比仍然是负增长，幅度扩大至-8.76%。

此外，海天盈利能力也持续下滑。2023Q2，毛利率为34.73%，同比下滑0.14%，环比下滑2.2%。这较2019Q4大幅下滑13.5%，力度非常大。这除了原材料涨价外，还跟产品升级遭遇阻力以及市场竞争加剧有关。

海天股价跌幅如此之大，不能单纯归因基本面、估值面。在我看来，过去三年中，市场风格切换导致海天在内的消费白马不被青睐，亦是跌幅大超预期的重要因素之一。

2021年春节之后，市场风格发生了彻底的切换，从之前的大盘切换成了小盘，从成长切换成了价值。而此前机构主要抱团了以沪深300为首的大盘价值龙头，亦是本轮调整最为明显的领域。

今年的市场，投资者的体感是大大的熊市。但事实上，全市场有超过50%的股票是上涨的，且中位数收益率小幅为正，跟2005年、2008年、2011年、2018年、2022年的全面熊市无法相提并论。

为什么体感与数据差距这么大？

看看机构表现就知道了，盈利中位数为-10%，大幅跑输两市为正的中位数表现。很多散户同样大量持有以食品饮料、医药、新能源车为代表的的大盘成长股，自然体感也不好，因为一直在跌，且跌幅颇大。

在2021年切换风格之前，市场在北向资金的带动下，一直扎堆搞大盘成长股，持续时间长达5年。而后，进行了一轮大的切换，主要触发因素是因为美联储开启了史无前例的加息周期。

有人疑惑了，美联储明明不是2022年才开始加息的吗，但为什么2021年春节之后，就发生了大的切换？在美联储真正实施加息之前，美国通胀就有持续上升的苗头，10年期美债收益率早就大幅攀升了，在2021年1月已经达到1%以上，而几个月之前仅仅只有0.5%。

2021年初，确立了美债利率出现大拐点。后来，通胀不断攀升，美联储被迫大幅加息至今，美债也持续攀升。我们都知道，10年期美债收益率是全球风险资产估值的锚，它的持续走高，自然对成长股是极为不利的。

而那时机构极致抱团，大盘成长股出现了明显的估值泡沫，也都加速了市场风格的大轮动。

2021年至今，小盘表现优于大盘，价值优于成长。这种风格已经演绎了快3年了，导致不同风格的估值水平相差巨大。

但万物皆周期，若本轮市场确立美联储降息预期，美债收益率出现大拐点，那么自然也容易触发市场风格重回大盘成长上。这个时间不确定，但应该等不了太久。

从这个维度来看，海天股价要企稳大反转，除了基本面改善外，可能还需要市场风格切换来配合。今日盘后，海天宣布将回购股份5亿元-8亿元。这在短期内能够稳一稳股价，但在当前大盘疲软与市场风格下，想要扭转股价表现应该是很难的。

03

过去几轮大的熊市底部，都曾发生过机构仓位大幅下降的情况，背后是基民扛不住亏损出现了大量赎回。不过，本轮调整至今，仍然没有看到此类现象，各种风格的权益类仓位均维持在高位。

当前疲软的市场状态维持时间更长，那么出现基民赎回解杠杆的风险就会越大。这或许也是接下来要面对的风险之一！只希望不要发生。

拉长时间看，现在沪深300的估值水平，也没什么可怕的，磨底后反转的大方向已经明了，耐心等待便是。 （全文完）

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