港股大冒险合能、天鸿寻求IPO里的规模与负债窥视

静寂许久的地产上市队伍，出现了两名新面孔。

10月29日，天鸿中国控股有限公司在港交所提交招股书。两天后，于10月31日，合能控股有限公司同样于港交所递交招股书。

与目前排队冲击香港资本市场的企业一样，这两家企业都有着规模较小、布局集中等方面的特点。

而环顾今年的地产上市路，仅仅只有四闯港交所的三巽集团成功敲响上市锣鼓。其余诸如海伦堡、奥山控股、实地地产等，则尚未有进展。

适逢行业寒风，合能控股、天鸿中国在此时递交的招股书成色会是如何？

业务与规模

相较而言，合能控股的整体规模与业务盘子更大些。

这是一家1993年9月创办于深圳的房地产公司，于1994年，其开始于深圳开发住宅物业开发项目玉华花园。

虽其起家深圳，但随后于2002年，合能进军成都开发其首个住宅及商业综合体，即位于成都的新城市广场。至此，这家公司也将总部由深圳迁至成都，整体布局也围绕西南展开。

早在2020年中下旬，就有传这家年销售近百亿的房企将上市递交招股书，不过直到现在正式迈出第一步。

招股书介绍，合能称自己为一家不断发展的综合型房地产开发商，主要专注于住宅物业和商业物业的开发、运营及管理，这构成其两大业务营运板块。不过其仍以物业开发为主，数据显示，截至2021年6月末，合能控股物业开发及销售业务占比97.6%。

而截至2021年8月31日，合能控股已在全国范围内建立一个包含63个处于不同开发阶段的住宅及商业物业项目的组合，土地储备总建筑面积约为440万平方米，项目分别位于成都、重庆、西安、银川、长沙、郑州等城市。

一南一北，天鸿中国则主要发端于北边。

天鸿中国称，其是一家稳健成长型房地产开发商，总部位于中国河北省，主业务营运主要包括物业开发及销售；一级土地开发；及为所开发物业的业主提供物业管理服务。

据悉，其总部设在河北省唐山市，深耕河北省，在唐山、衡水和石家庄等地级市。

截至2021年7月31日，天鸿中国及其合营企业共拥有6个处于不同物业开发阶段的物业开发项目，覆盖河北省的3个城市，总土地储备约为32.76万平方米；同时承接两个位于的河北的总地盘面积约为78.91万平方米的一级土地开发项目或项目分期。

虽仅有6个开发状态项目，但拥有独特的一级土地开业业务使其的盈利表现相对好些。

天鸿中国于招股书中披露，其一级土地开发业务涉及将土地平整至满足地方部门规定的标准，这让公司能够比其他物业开发商更早的深入了解地块及相关政府开发计划；同时，这可能使其处于更有利的位置，能够在地块的后续公开招标、拍卖及挂牌出让中作出更好的决策。

据悉，天鸿中国的部分住宅物业诸如Tenaho国际、Tenaho荣城，正是在其完成一级土地开发的地块上开发。

一级开发业务的毛利率往往表现不错，观点地产新媒体查阅获悉，2018-2020年，天鸿一级土地开发业务的毛利率分别为86.8%、53.6%、53.6%，即使波动下降仍旧高于物业开发及销售业务。

这为天鸿中国贡献了重要利润，截至2018年、2019年及2020年12月31日止年度以及截至2020年及2021年6月30日止六个月，天鸿中国的一级土地开发业务分别占总收益约57.8%、11.9%、4.5%、10.3%及15.6%。

这也相应拉高天鸿中国的整体盈利能力。

招股书披露，2018年、2019年和2020年以及截至2021年6月30日止六个月，天鸿中国的收入分别为4.35亿元、2.33亿元、3.66亿元和1.68亿，对应的期内溢利为1.83亿元、0.48亿元、0.23亿元和0.33亿元。

同期，其整体毛利率表现为约77.5%、62.1%、33.8%及52.6%。

而合能控股则略呈现一种增收不增利的情况。

2018年、2019年及2020年12月31日以及截至2020年及2021年6月30日止六个月，合能控股录得收益分别为55.83亿元、40.22亿元、57.07亿元、75.3亿元及15.69亿元，然而同期净利润总额仅分别为2.31亿元、6.84亿元、5.27亿元、5950万元及1.41亿元。

此外，公司拥有人应占利润分别录得520.7万元、-75.87万元、1.03亿元、-5.3万元及-22万元。

从毛利上看，截至2018年、2019年及2020年12月31日止年度以及截至2020年及2021年6月30日止六个月，合能控股录得毛利分别为11.08亿元、12.45亿元、12.02亿元、2.18亿元及5.01亿元，同期毛利率分别为19.8%、30.9%、21.1%、28.9%及31.9%，较为波动。

风险与机会

业绩的波动，一定程度上也反映了这两家房企存在布局过于集中的问题。

天鸿中国的六个项目及两个一级土地整理项目均是围绕河北省开展，而合能控股尽管其布局城市扩大至陕西西安、宁夏银川、湖南长沙、河南郑州等城市，但其中西南仍占据较大比重。

观点地产新媒体统计，在合能控股63个项目中，成都占据25个，整个西南（囊括重庆、西安）占据32个，土储占比分别为33.7%及43%。

而这或将是影响资本市场评判其发展风险的重要因素之一。

除此外，如今负债水平与流动性也成为行业的难题。从这个角度看，两家即将奔赴上市的房企也凸显出一些短板。

如合能控股，截至2018年、2019年及2020年12月31日及2021年6月30日，其现金及现金等价物分别为11.98亿元、4.38亿、4.64亿元及8.98亿元，主要包括银行现金。

同期，合能控股尚未偿还银行及其他借款总额则分别为57.7亿元、52.38亿元、70.14亿元及62.1亿元。对此合能控股表示，尚未偿还银行及其他借款总额增加乃主要由于我们加大了购地力度，作为业务扩充的一部分。

上述同期，合能控股净资本负债比率分别为636.8%、290.8%、237.3%、163.7%。

综合若干指标，其负债水平并不达标。而据观点地产新媒体获悉，合能控股也在招股书中表示，截至2021年6月30日，假设新闻报导中所述的负债标准已实施（即三道红线），则其不符合上述三项限制中的任何一项，且附息负债的规模将受限制。

此外，合能控股也面临着其他中小民企的问题，借贷利率较高：截至2018年、2019年及2020年12月31日及2021年6月30日，其借款总额的加权平均实际利率分别为9.9%、11.2%、11.1%及9.9%。

反观天鸿中国，于2018年、2019年及2020年12月31日以及2021年6月30日，其尚未偿还的银行贷款金额分别约为2000万元、2.66亿元、1.78亿元及1.27亿元；现金及现金等价物则分别为3224万元、9624万元、4963万元及5638万元，并不能足以覆盖。